El estatus en el derecho chileno de las operaciones con valores realizadas en ejecución de una orden impartida antes de la posesión de información privilegiada y de su cancelación
| Autor | Bascuñán, Antonio |
| Páginas | 932-996 |
BASCUÑÁN, Antonio “El estatus en el derecho chileno de las operaciones con valores
realizadas en ejecución de una orden impartida antes de la posesión de información
privilegiada y de su cancelación”.
Polít. crim. Vol. 12, Nº 24 (Diciembre 2017), Art. 8, pp. 932-996.
[http://www.politicacriminal.cl/Vol_12/n_24/Vol12N24A8.pdf]
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El estatus en el derecho chileno de las operaciones con valores realizadas en ejecución
de una orden impartida antes de la posesión de información privilegiada y de su
cancelación
The status under Chilean law of transactions on securities carried out in
implementation of an order issued before the possession of insider information and of
its cancellation
Antonio Bascuñán Rodríguez
Abogado - Universidad de Chile
Profesor de Derecho Penal
Facultad de Derecho Universidad Adolfo Ibáñez, Universidad de Chile
a.bascunan@uai.cl
Resumen
El artículo critica la concepción que tiene la Superintendencia de Valores y Seguros de
Chile acerca del estatus de las operaciones en ejecución de órdenes impartidas con
anterioridad a la posesión de información privilegiada. Esa agencia sostiene que la
prohibición de operar en posesión de información privilegiada impone un deber de cancelar
las órdenes impartidas con anterioridad y que su incumplimiento constituye una infracción
negligente. El artículo sostiene que la deducción de ese deber es infundada y que la
calificación de la omisión de cancelar la orden como infracción negligente es inconsistente.
En su lugar, el artículo sostiene que una consideración elemental de racionalidad
teleológica y sistémica lleva a la conclusión de que la cancelación o modificación de una
orden previa viola la prohibición genérica de uso de información privilegiada y que la
mantención inalterada de una orden impartida con anterioridad a la posesión de
información privilegiada debe ser considerada como una exención implícita a la
prohibición de operar con información privilegiada. Sólo de ese modo puede alinearse el
derecho chileno del mercado de valores en la dirección absolutamente dominante en el
derecho comparado.
Palabras clave: insider trading, insider non trading, operación en posesión de información
privilegiada, operación en uso de información privilegiada, cancelación de operación,
defensa de la orden previa
Abstract
The article criticizes the conception that has the Chilean Agency on Securities and
Insurance on the status of operations in execution of orders given before the possession of
inside information. The agency considers that the prohibition to operate while in possession
BASCUÑÁN, Antonio “El estatus en el derecho chileno de las operaciones con valores
realizadas en ejecución de una orden impartida antes de la posesión de información
privilegiada y de su cancelación”.
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of inside information imposes a duty to cancel the orders issued previously and its
noncompliance constitutes a negligent infringement. The article argues that the deduction
of that duty is unsound and that the legal description of the failure to cancel the order as
negligent offense is inconsistent. Instead, the article argues that an elementary
consideration of teleological and systemic rationality leads to the conclusion that the
cancellation or modification of a previous order violates the general prohibition of use of
insider information and maintaining unaltered an order that was give before the possession
of inside information should be considered as an implicit exemption of the prohibition of
operate while in possession of insider information. Only in this way can the Chilean law of
the securities market be aligned in accordance with the absolutely dominant direction in
comparative law.
Key words: insider trading, insider non trading, transaction in possession of insider
information, transaction in use of insider information, cancellation of orders, previous order
defense
Abreviaturas utilizadas
DAM …………….
“Directiva de Abuso de Mercado” (Directiva 2003/6/CE del Parlamento
Europeo y del Consejo, de 28 de enero de 2003)
DIT ..................
“Directiva de Insider Trading” (Directiva 89/592/CEE, del Consejo, de 13
de noviembre de 1989)
DL
Decreto Ley
Código Penal, sin otra indicación, el de la República de Chile
CP-E ……………..
Código Penal de España (sin otra indicación, el vigente)
ECJ ……………….
European Court of Justice (Tribunal de Justicia Europeo)
FECU……………..
Ficha estadística codificada uniforme
LMV-E …………...
Ley de Mercado de Valores de España
LOSVS…………….
Ley Orgánica de la Superintendencia de Valores y Seguros (DL 3538,
publicado en el Diario Oficial de 23.12.1980, con sus modificaciones
posteriores)
PO.....................
Prohibición de operar con información privilegiada, en el sentido señalado
en la sección 1
POP...................
Prohibición de operar en posesión de información privilegiada, en el
sentido señalado en la sección 1
POU.................
Prohibición de operar en uso de información privilegiada, en el sentido
señalado en la sección 1 (idéntico a “PUO”)
PU…………………..
Prohibición genérica de uso de información privilegiada, es decir, no
restringida al uso en una operación en el mercado de valores (uso
operativo), en el sentido señalado en la sección 1
PUO………………..
Prohibición de uso operativo de información privilegiada, en el sentido
señalado en la sección 1 (idéntico a “POU”)
RAM ……………..
“Reglamento de abuso de Mercado” ( Reglamento (UE) 596/2014 del
Parlamento Europeo y el Consejo, de 16 de abril de 2014), en inglés “MAR”
SEA ………………..
Securities Exchange Act (Ley [federal] de Mercado de Valores de los
Estados Unidos)
SEC ………………
United States Securities and Exchange Commission (Comisión de Mercado
de Valores de Estados Unidos)
Polít. crim. Vol. 12, Nº 24 (Diciembre 2017), Art. 8, pp. 932-996.
[http://www.politicacriminal.cl/Vol_12/n_24/Vol12N24A8.pdf]
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SVS ………………
Superintendencia de Valores y Seguros
Introducción1
El principal tratado inglés sobre derecho europeo de valores y mercados financieros
distingue dos enfoques acerca del insider trading:2 el macro-enfoque, dominante en el
derecho europeo, consistente en considerarlo como un atentado a la integridad y eficiencia
del mercado de valores, y el micro-enfoque, característico de la jurisprudencia federal
estadounidense, consistente en concebir al insider trading como un atentado contra un
interés individual correspondiente a una expectativa fiduciaria3.
1 Este artículo cor responde a la segunda parte de un estudio elaborado co mo apoyo de un informe en derecho
encargado por la defensa jurídica del inversionista sancionado por la Superintendencia de Valores y Seguros
en su Resolución Exenta N° 338, de 25 de noviembre de 2015, rectificada p or Resolución Exenta N° 339, de
la misma fecha. El informe en derecho lleva por título “El estatus de operaciones realizadas en ejecución de
una orden previa a la posesión de información privilegiad a en la Ley 18.045 sobre me rcado de valores”,
consta de 111 páginas y adopta la forma de resp uestas binarias (sí/no) fundadas a 26 cuestiones jurídicas
relacionadas con la materia. La primera parte del estudio corresponde a un examen del derecho co mparado del
mercado de valores que ha sido publicada previamente en esta Revista: BASCUÑÁN RODRÍGUEZ,
“Posesión, uso y explotación de la información privilegiada como presupuestos del insider trading en el
derecho comparado del mercado de valores”, Política Criminal, 12-23 (2017 ).
2 Por insider trading o insider dealing (esta última es la denominación inglesa) se entiende, en sentido stricto,
la operación en el mercado de valores ( trading/dealing) que hace aquél que posee información privilegiada en
razón de una ca lidad personal especial (insider). En sentido amplio, el trading/dealing cubre no sólo la
operación en el mercado de valores realizada en posesión o uso de información privilegiada, sino la
revelación de la información privilegiada y la recomendación de operar; a partir del año 2014, en el derecho
común europeo también quedan cubiertas por el concepto la operación realizada por el destinatario de la
recomendación, la revelación de la recomendación y la cancelación o modificación de órdenes de operar.
Asimismo, en sentido amplio el insider abarca no sólo al que tiene una calidad personal especial, sino a todo
poseedor d e información privilegiada. Para efectos de este artículo no es relevante la cuestión de quién sea
insider: como hipótesis de trabajo se asume que el análisis siempre se refiere a un destinatario idóneo de la
prohibición de insider trading según la regulación chilena; ta mpoco interesa mayormente la calificación como
trading de la revelación o recomendación. Por el contrario, la calificación de la cancelación de la orden como
trading o non trading, o como caso no especificado de uso de información privilegiada, es su objeto principal
de examen.
3 MOLONEY, Niamh, EU Securities and Fina ntial Markets Regulation, Oxford: Oxford University Press,
2014, pp. 700-703. Es importante tener p resente que entre uno y otro enfoque hay una gran diferencia
metodológica. El macro-enfoque es una concepción de política legislativa: es el fundamento de una
prohibición explícita del insider trading. En cambio, el sentid o del micro-enfoque no es político-legislativo
sino de interpretación de una disposición que concretamente sanciona el fraude: fundamenta la calificación
del insider trading como fraude bajo la Regla 10b-5 SEC. Esto, ya sea como frustración de una expectativa
fiduciaria de la contraparte en la operación basada en un principio general de responsabilidad fiduciaria
(teoría de la igualdad de oportunidades o de la nivelación d el campo de juego, sostenida por la SEC entre
1961 y 1980) o bien basada en una relación fiduciaria con el emisor de los valores que se transfiere a la
contraparte en la transacción (teoría clásica, desarrollada por la Corte Suprema federal de los Estados
Unidos), o por último de una expectativa fiduciaria de la fuente propietaria de la información (teoría de la
misappropriation, desarrollada por la misma Corte como complemento de la teoría clásica) . De ahí que se lo
califique como “fraude” en el sentido de una estafa en comisión por omisión (teoría s de la igualdad de
oportunidades y clásica) o del encubrimiento de una administración desleal (teoría d e la misappropriation). Al
respecto, LANGEVOORT, Donald D., “Rereading Cady, Roberts: The Ideology and Practic e of Insider
Trading Regulation”, Columbia Law Review n° 99 (1999), pp. 1319-1343 ; BASCUÑÁN RODRÍGUEZ,
“Posesión, uso y explotación”, cit. nota n° 1, sección 3.1. P or esta razón es un error compararlos como si
pertenecieran a un mismo nivel de referencia: allí donde la regulación tipifica directamente el insider trading
como operación en posesión o uso de información privilegiada se hacen totalmente impertinentes los criterios
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