La teoría de los mercados eficientes como garantía de una correcta fiscalización del mercado de valores
| Autor | Marco Antonio González Iturria |
| Páginas | 43-72 |
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ZARHI: LA TEORÍA DE LOS MERCADOS EFICIENTES COMO GARANTÍA…CUADERNOS DE EXTENSIÓN JURÍDICA (U. DE LOS ANDES) N° 19, 2010, pp. 43-72
LA TEORÍA DE LOS MERCADOS EFICIENTES COMO
GARANTÍA DE UNA CORRECTA FISCALIZACIÓN
DEL MERCADO DE VALORES
ÓS C A R ZA R H I VI L L A G R A
Profesor Derecho Económico
Universidad de los Andes
I. I
N T R O D U C C I Ó N
La fiscalización que ejercen los entes reguladores es una carga a la
que se ven sujetos los que operan en mercados regulados, en virtud del
alto interés público comprometido. Dicha fiscalización obliga tanto al
fiscalizador como al fiscalizado a incurrir en numerosos costos, forzando
a la autoridad a ejercer sus facultades de manera eficiente para no afectar
el normal funcionamiento del mercado. Sólo en la medida que la fisca-
lización sea llevada a cabo bajo criterios de selectividad, racionalidad,
justicia, transparencia e información, se garantizará la eficiencia de esta
función. El mercado de valores es un mercado altamente regulado que
requiere una permanente y acuciosa fiscalización para asegurar el cum-
plimiento efectivo de su normativa. Sin embargo, resulta materialmente
imposible que los entes reguladores fiscalicen a todos en todo, de lo que
se deduce la importancia de que la función fiscalizadora sea ejercida en
forma selectiva para garantizar el respeto por las fuerzas que naturalmente
mueven y orientan al mercado.
En un país como Chile, donde el mercado de valores carece de la
profundidad que estos mercados tienen en países desarrollados, resulta
especialmente necesario que la fiscalización sea eficiente de manera de,
por un lado, erradicar las prácticas que afectan su crecimiento y credibi-
lidad y, por el otro, se propenda, en la medida de lo posible, a generar
una autorregulación.
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CUADERNOS DE EXTENSIÓN JURÍDICA
El presente estudio es una introducción a la Teoría de los Mercados de
Capitales Eficientes1 (TMCE) para efectos de que se tenga en cuenta en
el debate permanente sobre la forma de llevar a cabo la fiscalización de
este mercado. Estamos convencidos de que la correcta aplicación de esta
teoría por parte de la autoridad del ramo permitirá una mejor utilización
de sus recursos –sin que esto, por supuesto, comprometa su efectividad– y
de los entes fiscalizados, traduciéndose en una mayor utilidad social.
Para efectos de determinar si acaso la Superintendencia de Valores y
Seguros (SVS) tiene actualmente en consideración la TMCE, analizaremos
la sanción aplicada en 2007 por la SVS al accionista y director de LAN
S.A. señor Sebastián Piñera. El estudio de dicho caso nos permitirá ver
si la sanción impuesta por la SVS fue correcta desde la perspectiva de la
TMCE o si, por el contrario, existe la posibilidad de instar por su aplica-
ción efectiva de manera de colaborar en la construcción de un sistema
de fiscalización más eficiente.
II. TE O R Í A D E L O S M E R C A D O S D E CA P I T A L E S E F I C I E N T E S
1. LA INTUICIÓN BÁSICA
La intuición básica de la TMCE es que el precio de los valores “en
cualquier momento “reflejan totalmente” toda la información disponible”2.
Algunos autores han precisado que el requisito de que los precios reflejen
totalmente la información significa que los precios deben comportarse
“como si todos conocieran” la información relevante3. El que se dé un
reflejo total de la información implica la existencia de una identidad hi-
potética entre dos equilibrios en el mismo mercado, esto es, el equilibrio
que naturalmente se generaría si todos conocieran la información y el
equilibrio que se observa en la realidad. El mercado será eficiente cuando
los dos equilibrios antes señalados sean idénticos.
Una de las consecuencias derivadas de la eficiencia del mercado es
que el precio de las acciones no tendrá un ciclo regular y predecible,
sino que su evolución seguirá un “camino aleatorio” cuyo célebre con-
cepto en inglés es el de random walk. Por lo tanto, un mercado en el
cual los precios siempre reflejan el mix total de información disponible
se considera como eficiente y como tal impedirá la implementación y
1 En inglés “Efficient Capital Market Hypothesis”.
2 Fama, Eugene, “Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work”. The
Journal of Finance, Vol. 25, Nº 2, Papers and Proceedings of the Twenty-Eighth Annual
Meeting of the American Finance Association New York, N.Y. Diciembre, 28-30, 1969 (Mayo,
1970), pp. 383-417.
3 Beaver, Market Efficiency, 56 Acct. Rev. 23, 24 (1981).
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